Rada otrzyma listopadową projekcję. Ale czy to cokolwiek zmieni?

Wraz z rozpoczętym posiedzeniem Rady Polityki Pieniężnej
niczym bumerang wraca temat terminu obniżki stóp procentowych NBP. Wiemy, że niemal z pewnością nie nastąpi ona
w listopadzie. Ale czy najnowsza projekcja inflacyjna rozjaśni tu sytuację?

Od przeszło roku stopy
procentowe Narodowego Banku Polskiego pozostają na niezmienionym poziomie. Po
dwóch „przedwyborczych”
obniżkach z września i października 2023 roku RPP wbrew oczekiwaniom
większości ekonomistów wstrzymała się z dalszym luzowaniem polityki pieniężnej.
Przyjęło się uważać, że zeszłoroczne cięcia stóp procentowych były zdecydowanie
przedwczesne i prawdopodobnie utrudniły trwałe sprowadzenie inflacji do
2,5-procentowego celu NBP.

Od zeszłorocznych wyborów parlamentarnych RPP stóp już nie
obniżała. Zaskoczyła w ten sposób rynek, który w rok temu  stawiał na 25-punktową obniżkę. Jeszcze
na początku 2024 roku większość rynkowych ekonomistów spodziewała się, że
RPP będzie kontynuować zapoczątkowane we wrześniu obniżki stóp procentowych. Prognozy
mówiły o obniżkach rzędu 25-50 punktów bazowych. Założenia te szybko
okazały się błędne, ponieważ już w
lutym prezes NBP Adam Glapiński wprost ogłosił, że stóp procentowych nie
zamierza obniżać przynajmniej do końca roku. I jak dotąd słowa dotrzymuje.

Sternik polskiej polityki monetarnej w ostatnim czasie
zmodyfikował jednak swoje stanowisko. O ile w lipcu prezes Glapiński mówił o
zamiarze utrzymania względnie wysokich stóp procentowych przynajmniej do roku
2026, tak w październiku niemal wprost zasugerował, że pierwszego cięcia
kosztów kredytu możemy spodziewać się już w marcu przyszłego roku.

Stopy będą cięte. Pytanie: kiedy?

– Mam nadzieję, że w tym marcu [2025 r. – red.] będzie
projekcja taka, która skłoni członków Rady do obniżenia stóp procentowych –
powiedział
podczas październikowej konferencji prasowej Adam Glapiński odpowiadając na
pytania dziennikarzy. Ku takiemu scenariuszowi obecnie skłania się
większość rynkowych ekonomistów.

– Dyskusja o obniżkach stóp proc. może się pojawić podczas
marcowego posiedzenia (…) jednocześnie uważamy, że pojawiające się na rynku
prognozy, że RPP może ściąć stopy już w grudniu są może ciekawe i świeże, ale
mają małą szansę realizacji – ocenili
analitycy mBanku, którzy obstawili aż 50-punktową redukcję stopy
referencyjnej NBP na posiedzeniu w marcu 2025 roku.

– Bierzemy stoplossa na naszej prognozie niezmienionych stóp
NBP do końca 2025 r. (…) Obniżka w marcu 2025 jest zatem w grze. W przyszłym
roku stopy spadną o 100-150 pb. – tak
miesiąc temu uznali ekonomiści Pekao SA. Z kolei eksperci z PKO BP w
poniedziałkowym raporcie dziennym napisali, że redukcji stóp w NBP spodziewają
się dopiero w maju. Na możliwość obniżki stóp w II kwartale 2025 roku (a więc dopiero
po marcowym posiedzeniu RPP) w
październiku wskazał też członek zarządu NBP Artur Soboń.

Trudne zadanie dla Rady

Na rzecz powrotu do polityki redukcji stóp procentowych
przemawia to, że obecna ścieżka inflacji CPI kształtuje się zasadniczo tak, jak
to wynikało z lipcowej projekcji inflacyjnej NBP. Według niej w IV kwartale
inflacja ma sięgnąć średnio 5,0% – i
faktycznie tyle GUS odnotował w październiku. Zdaniem ekonomistów w
listopadzie może nieznacznie spaść, by ponownie wzrosnąć w grudniu. Kluczowy będzie
tu jednak styczeń, gdy w życie wejdą (albo i nie wejdą) kolejne podwyżki taryf
na energię i gdy przedsiębiorcy zwyczajowo aktualizują swoje cenniki. Według
lipcowej projekcji inflacja CPI na początku 2025 roku przekroczy 6%, by dopiero
pod koniec 2026 roku powrócić do celu.

Realizacja tego scenariusza pozwalałaby rozpocząć dyskusję o
poluzowaniu polityki pieniężnej mniej więcej wiosną 2025 roku. Zwłaszcza że
ostatnie dane napływające z polskiej gospodarce generalnie zaskakują
negatywnie. Ekonomistów
wręcz zszokował wrześniowy spadek sprzedaży detalicznej. Nadal w recesji
pogrążone jest budownictwo, transport oraz przemysł. Pogarszają
się też nastroje polskiego konsumenta. Dezinflacyjnie
działa także dekoniunktura w Niemczech – czyli najważniejszym partnerze
handlowym Polski.

Równocześnie widzimy, że inflacja CPI już od 5 lat (z
pojedynczymi wyjątkami) przekracza 2,5-procentowy cel inflacyjny Narodowego
Banku Polskiego. I zgodnie z projekcjami samego NBP ma go przekraczać przez
kolejne dwa lata. Razem daje to 7 lat niezrealizowanego mandatu banku
centralnego. Wygląda to bardzo źle i już nie sposób tłumaczyć tego
turbulencjami zewnętrznymi (Ukraina) czy innymi covidami. Rację mogą mieć zatem
ci członkowie
RPP, którzy domagają się… podniesienia stóp w NBP.

Dodajmy do tego, że na mocno podwyższonym poziomie utrzymuje
się inflacja w usługach, gdzie ceny rosną w nieakceptowalnie wysokim tempie  blisko 7% w skali roku. W rezultacie miary
inflacji bazowej także zdecydowanie przekraczają cel inflacyjny i od wiosny
znów rosną. Gdyby nie spadek cen paliw na światowych giełdach oraz deflacja
w przemyśle, to wskaźniki inflacji konsumenckiej w Polsce ponownie znalazłyby
się na bardzo niepokojących poziomach.

NBP pod presją Fedu i EBC

Presja na redukcję stóp procentowych w NBP przychodzi też z
zagranicy. W czwartek Rezerwa Federalna najprawdopodobniej dokona drugiej z
rzędu obniżki stopy funduszy federalnej po
cięciu aż o 50 pb. we wrześniu.  W
opinii rynku Fed ma luzować politykę także w 2025 roku.  Na intensyfikację monetarnego poluzowania
zdecydowały się także władze Europejskiego Banku Centralnego, który
od czerwca zdecydował się już na trzy cięcia stóp.

To wszystko wywiera presję na RPP, aby przyłączyła się do
globalnego trendu poluzowania warunków monetarnych. Chociaż w Polsce nie za
bardzo pozwala na to wciąż wysoka inflacja i bardzo ekspansywna polityka
fiskalna, to NBP w 2025 roku prawdopodobnie nie będzie miał tu większego pola manewru
i na jakieś obniżki pewnie się zdecyduje.

Natomiast jest w zasadzie przesądzone, że taka decyzja nie
zapadnie na listopadowym posiedzeniu Rady. Ekonomiści jednomyślnie obstawiają
utrzymanie stopy referencyjnej NBP na poziomie 5,75%. Kluczowa będzie za to
treść komunikatu RPP, który ma zostać opublikowany o 16:00. Znajdziemy w nim najważniejsze
fragmenty listopadowej projekcji inflacyjnej, która w całości zostanie upubliczniona
dopiero za kilka dni.

W czwartek o 15:00 na mównicy stanie prezes NBP Adam
Glapiński i będzie wyjaśniał opinii publicznej pobudki, którymi kierowała się
Rada. Kolejne – i zarazem ostatnie w tym roku – posiedzenie RPP zaplanowane
jest na 3-4 grudnia.

Źródło:

Zgłoś naruszenie/Błąd