Rynek ostro przecenia polskie obligacje. Bank of America straszy krachem

Gdy zazwyczaj nudny rynek długu trafia na czołówki mediów,
nie jest to dobry znak. A gdy trzeba o nim pisać dzień w dzień, to sytuacja
zaczyna robić się poważna. Załamanie notowań polskich obligacji wpisuje się tu
w szerszy światowy kontekst.

9,04% – tyle w piątek tuż przed południem wyniosła rentowność
10-letnich obligacji emitowanych przez rząd Polski. To rekord w przeszło 20-letniej
historii tego typu papierów. Ponad 9% rentowności w terminie do wykupu (YTM)
oferują też papiery skarbowe o zapadalności od 2 do 7 lat. W przypadku
obligacji 2-letnich jest to najwyższa rentowność od przeszło 20 lat. Rentowność
obligacji porusza się w odwrotnym kierunku niż jej cena rynkowa.

Raptem dzień wcześniej informowaliśmy Państwa o tym, że rentowność
polskich 10-latek przekroczyła 8,5%. A tydzień
temu pisaliśmy o przekroczeniu bariery 8%. Sytuacja zmienia się więc bardzo
dynamicznie. Mówimy wszakże o zmianach liczonych w dziesiątkach punktów
bazowych dziennie (dziś +40 pb.!), podczas gdy zwykle ruch o 10 pb. uważany
jest za duży. Od połowy
sierpnia dochodowość 10-letnich obligacji Polski wzrosłą z niespełna 5,5% do
9,0%, co oznacza zwyżkę aż o 3,5 punktu procentowego (czyli 350 punktów
bazowych).

Fed „wyciska” nie tylko Polskę

Siłą, która teraz pcha w górę rentowności polskiego długu
(czyli obniża ceny rynkowe obligacji), jest polityka Rezerwy Federalnej. Rynek
terminowy na niemal 94% wycenia szanse 75-punktowej podwyżki stopy funduszy na
nadchodzącym listopadowym posiedzeniu FOMC. Do wiosny Fed ma według rynku
podnieść stopy w okolice 5%, czyli poziomów ostatni raz widzianych na
początku kryzysu finansowego w 2007 roku.

Rynek wyprzedza oczekiwane decyzje bankierów centralnych i
sam intensywnie podnosi długoterminowe stopy procentowe. Amerykańskie obligacje
2-letnie oferują już ok.  4,60% w skali
roku (najwięcej od 2007 roku), a 10-letnie 4,27% (najwięcej od 2008 r.).
10-letnie papiery niemieckie „płacą” 2,5% – może i mało, ale zarazem najwięcej
od 11 lat. Dodatkowo wycenom polskich obligacji szkodzi ekspansywna polityka
fiskalna rządu, przez co Ministerstwo Finansów musi emitować coraz więcej
długu, aby sfinansować festiwal przedwyborczego populizmu: dopłat do energii
elektrycznej, n-te emerytury, zasiłki, etc.

Straszenie krachem

Sytuacja na rynku długu wywołuje obawy nie tylko w Polsce. Bank
Japonii był dziś zmuszony do przeprowadzenia nadzwyczajnej aukcji skupu
obligacji skarbowych, aby utrzymać ich rentowności na sztucznie zaniżonych
poziomach (zaledwie 0,25% w przypadku papierów 10-letnich). BoJ tylko dziś
wykreował w tym celu 650 mld jenów. Więcej na temat sytuacji w Japonii
pisaliśmy w artykule zatytułowanym „Jen
przełamuje psychologiczną barierę. Ostatni samuraj na kolanach”.

Z kolei o „kruchości” rynku amerykańskich obligacji
skarbowych napisali niedawno analitycy Bank of America. Ich zdaniem jesteśmy „potencjalnie
o jeden szok od pojawienia się wyzwań dla funkcjonowania” największego
rynku finansowego na świecie.

– Załamanie rynku amerykańskich obligacji skarbowych nie
jest naszym bazowym scenariuszem, ale stanowi rosnące skrajne ryzyko –
napisali stratedzy Bank of America. Źródeł takiego zagrożenia upatrują oni w
jakiejś wymuszonej sprzedaży dużych ilości Treasuries
ze strony funduszy inwestycyjnych, hedge funów lub delewarowania popularnych w
ostatnio funduszy opartych o strategię parytetu ryzyka. Katalizatorem takiej wymuszonej
wyprzedaży długu USA może być fala umorzeń ze strony klientów detalicznych,
zaskakujące wyniki listopadowych wyborów do Kongresu lub zmiana polityki Banku
Japonii.

Kupować czy czekać?

Z drugiej strony po tak gwałtownej przecenie polskie
obligacje zaczynają wyglądać dość atrakcyjnie z inwestycyjnego punktu widzenia.
Przy rentownościach przekraczających 9% w przypadku papierów zapadających za
kilka lat tylko scenariusz zakładający permanentne utrzymywanie się dwucyfrowej
inflacji skutkowałby poniesieniem realnej straty na tych papierach.

Jeśli jednak założymy, że polski rząd nie będzie miał
problemów z wiarygodnością kredytową i że na początku 2023 roku inflacja
rzeczywiście zacznie się obniżać i w dłuższej perspektywie powróci do
2,5-procentowego celu inflacyjnego NBP (co jednak może nastąpić dopiero w roku
2025), to papier „płacący” średniorocznie 9% może wyglądać atrakcyjnie.

Inwestor indywidualny zasadniczo dysponuje dwoma sposobami
uzyskania ekspozycji na polskie obligacje skarbowe. Pierwszym jest samodzielny
zakup tych papierów na rynku Catalyst, gdzie obecnie notowanych jest 31 serii
obligacji SP oraz papiery wyemitowane przez Bank Gospodarstwa Krajowego i
Polski Fundusz Rozwoju. Drugim sposobem jest zakup jednostek funduszy
obligacyjnych. Tu mamy do wyboru długą listę aktywnie zarządzanych funduszy
otwartych (FIO) oraz fundusze pasywne: „tradycyjny” SFIO
inPZU Polskie Obligacje oraz pierwszy
polski obligacyjny ETF od Beta Securities, odzwierciedlający giełdowy
indeks  TBSP mierzący ceny stałokupowanych obligacji notowanych na rynku
Catalyst.

Natomiast z punktu widzenia rządu i podatników wzrost rentowności jest bardzo złą informacją. Oznacza on, że w przyszłości znacząco wzrosną koszty obsługi długu publicznego. W takiej sytuacji rządzący będą mieli do wyboru albo ograniczyć wydatki państwa, albo zwiększyć podatki. W takim momencie nie bowiem miejsca na zwiększenie deficytu fiskalnego, ponieważ rynek może na to zareagować jeszcze głębszą przeceną polskiego długu rządowego.

Źródło:

Zgłoś naruszenie/Błąd